לאחרונה, בעקבות המלחמה בעזה, ההסלמה עם איראן וכל המתיחות במזרח התיכון, אני שומע הרבה על מדד ה Credit Default Swap או CDS של ישראל. אז בואו נסביר מה זה CDS נכיר את ההשלכות, נראה דוגמאות מן העבר ונגלה איך מדינת ישראל נכנסת לתמונה.
מה זה CDS?
ה Credit Default Swap הוא חוזה המאפשר להחליף נכס בסיס אג״חי בערך הנומינלי שלו, קרי שווי הקרן, במקרה ומתרחש אירוע אשראי כלשהו. לרוב החוזה תקף עד ל 10 שנים. כמו כל חוזה, יש כאן שני צדדים כאשר האחד מבטיח לשלם לשני פיצויים במידה והגוף הפיננסי/המדינה לא תקיים את התחייבויותיה הפיננסיות, כלומר, אם הגוף הפיננסי/המדינה תכשל בתשלום חובותיה החיצוניים. במקרה כזה, לרוכש החוזה יש את הזכות למסור את נכס הבסיס (אג״ח) ולקבל בתמורה את שווי הקרן, ההתחשבנות בדרך כלל היא במזומן. לרוב בנקים, חברות ביטוח, קרנות השקעות וחברות המנהלות נכסים הן אלה שמוכרות את ה CDS והן אלה שמבטחות את הצד השני.
עליה בפרמיות ה CDS של חברות/מדינות עשויה להיות מושפעת ממגוון גורמים כלכליים, פוליטיים וביטחוניים, בואו נראה כמה דוגמאות מן העבר
- משבר החוב ביוון, שהחל מסוף 2009, הפך למוקד מרכזי של משבר החוב האירופי, נבע משילוב של המשבר הכלכלי העולמי ב 2008 וחולשות מבניות בכלכלה היוונית. המשבר הוביל למיתון ממושך שבו התוצר הלאומי היווני התכווץ ביותר מ 20%. בעקבות המשבר, שאיים על יציבות כלכלות אירופאיות נוספות, יוון נאלצה לבקש סיוע מהאיחוד האירופי ומקרן המטבע הבינלאומית והסכימה לתנאים של תוכניות חילוץ רבות. חבילות הסיוע שהוענקו ליוון במסגרת תוכניות אלו, שהסתיימו בקיץ 2018, הגיעו לכ 300 מיליארד אירו הותנו ברפורמות ותוכניות שכללו קיצוצים חדים בתקציבי הרווחה, בתנאי הפנסיה ובהעסקה במגזר הציבורי. כתוצאה ממצב פראי זה, פרמיות ה CDS זינקו ושיקפו חשש אמיתי מחדלות פרעון. הגרף זמין באתר Investing.
- בתחילת 2022, בעקבות הפלישה הרוסית לאוקראינה, חוותה רוסיה שלל נפילות כלכליות משמעותיות שהשפיעו עמוקות על מבנה הכלכלה שלה. עקב הסנקציות הבינלאומיות החריפות והניתוק מהמערב, רבות מהחברות הבינלאומיות הפסיקו את פעילותן ברוסיה, דבר שהוביל להפסדים כלכליים משמעותיים ולבריחת הון. הרובל הרוסי חווה צניחה חדה בערכו בכ 30% וחזר לתקן לאחר מכן, השקעות זרות נעצרו והכלכלה הרוסית נכנסה לתקופה של קיפאון תוך הגדלת תקציבי הביטחון ללא הרף. באמצע שנת 2022 רוסיה כמעט נכנסה לחדלות פרעון כיוון שלא מצאה דרך לשלם את תשלומי איגרות החוב הדולריות שלה, ברגע האחרון הצליחה לשלם ונמנעה מחדלות פרעון, ניתן לראות את הקפיצה החדה והירידה (שעדיין גבוהה יותר מהנמוכים הקודמים) לאחר שהתברר שרוסיה לא נכנסה לחדלות פרעון בגרף באתר Investing.
- במהלך משבר הסאב-פריים, חברת הביטוח האמריקאית AIG נקלעה לקשיים כלכליים חמורים, חטיבת הפיננסיים של החברה נכנסה לתחום ביטוח ה CDS ולמעשה AIG התחילה לבטח חובות משכנתאות של לקוחות בארה״ב. כאשר הבועה התפוצצה בשנת 2008, החובות לא הוחזרו והבנקים (שביטחו את עצמם) פנו ל AIG במטרה לממש את הביטוח (כי הלקוחות לא החזירו את המשכנתאות). ההיקף היה כל כך גדול (מעל 440 מיליארד דולר) שגרם כמעט לקריסה של AIG, ערך הנכסים שביטחה ירד באופן חד והחברה נדרשה לכסות הפסדים עצומים שלא צפתה בכלל. ההתחייבויות היו כה גדולות שהחברה לא הצליחה להתמודד בכוחות עצמה וקיבלה חבל הצלה מהממשל מה שהבטיח את המשך קיומה.
איפה זה פוגש אותנו?
אז כפי שאמרנו, CDS הוא למעשה ״ביטוח״ על אג״ח של מדינה למקרה שתגיע לחדלות פרעון עקב גורמים כלכליים, פוליטיים, ביטחוניים ולמעשה כל דבר שבתאוריה יכול לגרום למדינה לא להחזיר את החוב שלה. מאז אוקטובר 2023, תחילת מלחמת ״חרבות ברזל״, פרמיית ה CDS על מדינת ישראל קפצה מאזור 80 לאזור 160, בערך פי 2. הקפיצה משקפת חשש שמא ישראל לא תעמוד בתשלומי החוב החיצוני שלה.
חוב חיצוני?
מדינה כגוף כלכלי בעלת חוב חיצוני וחוב פנימי – מתארים את שני הסוגים העיקריים של חובות שמדינה עשויה לצבור. הבדלים בין חוב חיצוני לחוב פנימי חשובים להבנת המצב הכלכלי של מדינה ואופן ניהול החובות שלה.
- חוב חיצוני – חוב שנצבר לגופים מחוץ למדינה. כולל הלוואות שהמדינה לוקחת מממשלות אחרות, גופים פיננסיים בינלאומיים כמו קרן המטבע הבינלאומית או הבנק העולמי ומשקיעים זרים. חוב זה יכול להיות מוצג במטבע זר, כגון דולר אמריקאי או אירו. המדינה חייבת לשלם את החוב החיצוני באותו מטבע של החוב. חוב דולרי ישולם בדולר במועדו.
- חוב פנימי – חוב שהמדינה נושאת לגופים פיננסיים ומשקיעים בתוך המדינה. כולל אגרות חוב ממשלתיות או אג”ח שמנפיקה הממשלה ונרכשות על ידי אזרחים, חברות ובנקים מקומיים. החוב הפנימי לרוב מנוהל במטבע המקומי של המדינה, כך שהמדינה לא מחויבת לדאוג ליציבות מטבע זר עבור תשלומים אלה.
אז מה מצב החוב החיצוני של מדינת ישראל?
נכון לדצמבר 2023, החוב החיצוני של מדינת ישראל עמד על כ 154.7 מיליארד דולר, בעוד שיתרות המט”ח של בנק ישראל במרץ 2024 הגיעו לכ 213.8 מיליארד דולר. העובדה שיתרות המט”ח עולות על החוב החיצוני מרמזת על יציבות פיננסית וגמישות כלכלית גבוהה. על פניו, ניכר שהמצב לא כזה גרוע והמרחק לחדלות פרעון של מדינת ישראל יחסית רחוק. ניכר שהאנשים שרוכשים את ״הביטוח״ מצפים שהמצב הנוכחי יורע בטווח הקצר וכך יוכלו לסגור את הפוזיציה ברווח ולקחת קצת כסף.
לסיכום, הייתי אומר שבמצב הנוכחי השחקנים בשוק מהמרים על הרעה במצב של מדינת ישראל בעתיד, זה בהחלט מהווה תמרור אזהרה. אך המרחק מכאן ועד חדלות פרעון הוא גדול.