בשנים האחרונות אג”ח הפך יותר ויותר פופולארי בקרב משקיעים בעיקר עקב העלאת הריבית במשק. הריבית עלתה והביאה איתה אלטרנטיבות השקעה סולידיות כמו קרן כספית, מק”מ, פיקדון בבנק (שפתאום לא מציע חצי אחוז שנתי) ואג”חים. המטרה של הפוסט הבא היא לאגד עד כמה שניתן את רוב המידע החיוני בכדי להתחיל לעשות את הצעד הראשון בעולמות האג”ח. יש לי על המון מה לדבר, אחלק את הסדרה הזאת לשלושה חלקים.
- מה זה אג”ח והכרות עם מושגים בסיסיים.
- דירוג האג”ח ושטר הנאמנות.
- עקום התשואה, קרנות נאמנות ומדדים.
אג”ח = הלוואה
בואו נאמר שאני מבטיח להחזיר לכם 100 אגורות בעוד שנה בדיוק מהיום, אתם תתייעצו עם עוד אנשים ותחליטו על סכום הוגן שתביאו לי היום תוך ידיעה שתקבלו 100 אגורות בעוד 365 ימים (בסוף התקופה). חבר אחד יכול להגיד לכם להביא לי 99 אגורות, חבר אחר יכול להגיד לכם להביא לי 80 אגורות, חבר נוסף יכול להגיד לכם להביא לי 50 אגורות בכדי שהתשואה השנתית שלכם תהיה 100% (כי הבאתם לי 50 אגורות וקיבלתם 100 אגורות בסוף התקופה, סוף השנה). בסיפור הקצר הזה אני הייתי החברה שהנפיקה אג”ח וביקשה הלוואה, אתם הייתם המשקיעים שמוכנים להלוות לי כסף והחברים שלכם היו השוק שבסופו של דבר יתמחר מחיר כלשהו בהתאם לסיכון הטמון בי כלווה.
בואו נוסיף עוד רובד לסיפור, נאמר שאני ממש לארג’ ואני מבטיח להחזיר לכם 100 אגורות בעוד שנה בדיוק מהיום ובנוסף, כל רבעון תקבלו ממני “דמי כיס” תקופתיים על סך 5%. כמה כסף תביאו לי היום?. כך או כך, תביאו לי מספר אגורות שישקף עבורכם את התשואה שאתם (והשוק) חושבים שזאת תשואה הגיונית ביחס לסיכון הטמון בי כלווה.
זה בדיוק אג”ח. אג”ח היא הלוואה, נייר ערך המקנה למי שמחזיק בו את הזכות לקבל ריביות ותשלומים על הסכום אותו השקיע במקור, בהתאם לתנאים שנקבעו מראש (בשטר נאמנות). אתם הבאתם לי X אגורות היום, ואני הבאתי לכם את הזכות לקבל ריביות ותשלומים על ה X אגורות שלכם כל תקופת זמן (רבעון/חודש/שנה) ובסוף החזרתי לכם 100 אגורות (1 שקל). ככל שהסיכון גבוה יותר כך התשואה גבוהה יותר, אם אתם רוצים תשואה נמוכה יותר תמיד אפשר ללכת לאגרות חוב בסיכון נמוך יותר (לדוגמה אגרות חוב ממשלתיות) ואם בא לכם סיכון גבוה יותר, תמיד תוכלו להשקיע בחברות נדל”ן ממונפות (סתם דוגמה, כל חברה בעלת סיכון גבוה תגלם אג”ח בתשואה גבוהה).
מי יכול להנפיק אג”ח?
- ממשלות מנפיקות אג”ח ממשלתי – קיים סיכון מזערי שלא נקבל את הכסף (כמובן במדינות מערביות ולא ונצואלה). באג”ח ממשלתי של מדינות מערביות מפותחות דירוג האשראי הוא מקסימלי כי הסיכון שואף לאפס.
- חברות מנפיקות אג”ח קונצרני – הסיכון קיים, תמיד יש את האפשרות שחברה מסוימת תפשוט רגל ולכן יש תשואה עודפת (פרמיית סיכון) על פני אג”ח ממשלתי. באג”ח קונצרני יש מגוון דירוגי אשראי שנדבר עליהם בהמשך.
מהן הדרכים בהן חברות יכולות לגייס כסף?
- הנפקת מניות – החברה מנפיקה מניות ומוכרת אותן לאנשים בתמורה לכסף, האנשים מקבלים חלק יחסי מהבעלות בחברה. למעשה, אנשים קונים שותפות. כבעל מניות (כשותף), אם העסק מצליח אני נהנה מהרווחים ואם העסק יכשל, אני אשא בעלויות המתאימות.
- הנפקת אג”ח – שקול להלוואה. אנחנו מלווים כסף לחברה, החברה מבטיחה להחזיר את הכסף בעתיד ולפצות אותנו בריבית על תקופת ההלוואה. אנחנו לא הופכים לשותפים, אם החברה משגשגת ומרוויחה הון תועפות אנחנו לא חלק מזה, הרווח שלנו מוגבל לריבית שנקבל עבור ההלוואה. לעומת זאת, אם החברה כושלת, אנחנו כמלווים כסף, כנושים, מקבלים עדיפות גבוהה יותר מבעלי מניות לקבל את הכסף חזרה בעת חדלות פירעון.
נגדיר קצת מושגים בכדי לעשות סדר –
- ריבית – ריבית השוק, מה שבנק ישראל קובע.
- ערך נקוב – בדרך כלל באגרות חוב מדברים על ערך נקוב 1, שזה בעצם 100 אגורות. ערך נקוב 1 הוא המחיר שמנפיק האג”ח מבטיח להחזיר לכם בסוף התקופה – 100 אגורות (1 שקל).
- קופון (“דמי כיס”, ריבית נקובה) – רוב אגרות החוב משלמות קופונים (“דמי כיס”) תקופתיים מהערך הנקוב, לדוגמה כל שנה, כל חצי שנה, כל רבעון – תלוי באיגרת. אחוז הקופון יכול להיות שונה מאחוז תשואת האג”ח. אם יש אג”ח שמבטיח לכם קופון של 3.85% רבעוני, הכוונה היא ל 3.85% מתוך 100 אגורות, כפול סך האחזקות שלכם.
- תשואת אג”ח (תשואה לפידיון) – התשואה השנתית של האג”ח בהנחה שנחזיק את האג”ח עד סוף התקופה תוך השקעה חוזרת של הקופונים שנקבל לאורך תקופת הזמן. אם נמכור את האג”ח באמצע הדרך, התשואה הסופית תורכב ממחיר הקניה, מחיר המכירה והקופונים שקיבלנו לאורך הדרך. בדרך כלל נשווה את התשואה לפידיון של אג”ח לתשואה של אג”ח ממשלתי/אג”ח ארה”ב ל 10 שנים בכדי לקבל ייחוס. חישוב תקבולי הקופונים נכללים בתשואה לפידיון.
מח”מ – משך חיים ממוצע
אחד המרכיבים החשובים באג”ח. המח”מ נותן אינדיקציה בכמה אחוזים ישתנה מחיר האיגרת כאשר התשואה השנתית (תשואה לפידיון) של האיגרת תשתנה ב 1%. מח”מ הוא מידת הרגישות של מחיר האיגרת לשינויים בתשואה שלה (היכולים לנבוע בין היתר משינוים בריבית השוק). בנוסף, ככל שהמח”מ יותר ארוך כך האיגרת שקנינו עלולה להיות תנודתית יותר. לדוגמה מח”מ של 1.8 אומר שעל כל שינוי של אחוז בתשואת האג”ח, המחיר ישתנה ב 1.8 נקודות בקירוב. בנוסף, המח”מ נותן לנו אינדיקציה של פרק הזמן הממוצע בו מתקבלים תזרימי המזומנים הצפויים מהאיגרת. המח”מ מחושב ע”י שקלול כל תזרים מזומנים צפוי מהאיגרת לפי השנה בה הוא מתקבל. לכן, חסם עליון למח”מ הינו אורך החיים של האיגרת. לדוגמה, איגרת עם מח”מ 1.89 משמעותה שבממוצע תוך 1.89 שנים נקבל את התזרים הצפוי מהאיגרת.
מה משפיע על המח”מ?
- אורך האיגרת – ככל שהאיגרת יותר ארוכה המח”מ יותר ארוך. המח”מ נותן אינדיקציה לפרק הזמן הממוצע בו נקבל את תזרימי המזומנים הצפויים מהאיגרת, לכן במקרה של מח”מ ארוך יש הרבה יותר כסף שאנחנו אמורים לקבל בעתיד, כיוון שהכסף הזה בעתיד הוא הופך אוטומטית רגיש יותר לשינוי ריביות, תשואה, משק וכדומה – לכן מח”מ ארוך יותר משקף חשיפה גבוהה יותר לסיכון.
- סכומי ומועדי התשלום – ככל שהכסף שנקבל בעתיד מהווה חלק גדול יותר מהקרן שלנו (ממה שהשקענו), המח”מ יהיה יותר ארוך. כי יש הרבה יותר כסף בעתיד שחשוף לסיכוני ריביות ותנודתיות עתידית.
מהם הגורמים העיקריים המשפיעים על מחיר האג”ח ותשואתו?
- מדד המחירים לצרכן (אינפלציה).
- שינויים בריבית במשק – ריבית בנק ישראל.
- שינויים בפרופיל הסיכון של החברה.
- מח”מ – התקצרות חיי האג”ח, נגיד שיש איגרת שהונפקה ב 2019 עד 2025, אני בוחר לקנות אותה ב 2022, הסיכון שלי יורד כי זמן ההלוואה שלי קצר יותר.
מהם מסלולי האג”ח הנפוצים?
- שיקלי (ריבית קבועה לא צמודה) – אג”ח שקלי רגיל. הריבית קבועה, תשלום הקופון הוא קבוע לאורך כל חיי האג”ח.
- צמודות למדד – האג”ח צמוד למדד המחירים לצרכן, צמוד לשינויים באינפלציה. הקופונים שנקבל צמודים למדד ובכל תקופה נקבל קופון שונה בהתאם לשינוי במדד, גם הקרן צמודה לשינויים במדד.
- ריבית נקובה משתנה – אין הצמדה למדד, הריבית היא שיקלית אך הקופון לא ידוע מראש. הקופון (ריבית נקובה) משתנה כל תקופה מסוימת בהתאם לריבית בנק ישראל. לדוגמה, במשכנתא יש חלק של ריבית משתנה, הריבית משתנה בדרך כלל לפי שוק המק”מ שנגזר באופן ישיר מריבית בנק ישראל. כשריבית בנק ישראל עולה הקופונים יעלו ולהיפך.
- צמודות מט”ח – האג”ח צמוד לתנודת מטבע, בדרך כלל לדולר. משמע, הקופונים שנקבל יהיו צמודים לתנודות בשער המט”ח. האג”ח הממשלתיות לא נסחרות בארץ ואין לנו מה לעשות איתן, בדרך כלל מנפיקים אותן לגופים זרים. נוכל לסחור באג”ח קונצרני צמוד למט”ח המונפק ע”י חברות במשק.
סוגי תשלומים באג”ח
- אג”ח רגיל – משלם קופונים ואת הקרן.
- אג”ח קופון אפס (Zero coupon bond) – אג”ח ללא קופונים, לדוגמה, מק”מ.
- אג”ח קונסול (צמיתה) – משלמת רק קופונים ללא ערך נקוב. קונים פעם אחת ומקבלים רק קופונים עד שהחלטנו למכור, כמו דירה שאנחנו רוכשים ומשכירים אותה.
- אג”ח נפדה לשיעורין – הקרן נפדת לשיעורין בכמה תקופות שונות.
ערך פארי (ערך מתואם) –
ערך פארי מציין את מחיר האיגרת אם היינו פודים אותה היום. ערך הפארי כולל את מחיר האיגרת + הריבית שנצברה עד עכשיו ועוד לא שולמה + תוספת הצמדה במידה ויש. כך למעשה מחיר איגרת יכול להיות גבוה מ 100.
מדד הייחוס
בשוק האג”ח נוהגים להשוות את רמות התשואה של איגרת מסוימת למדד ייחוס כלשהו בכדי להבין אם האג”ח שאני עומד לרכוש משקף תשואה בסדר גודל הגיוני, מדד הייחוס יהיה אג”ח המוגדר ברמת סיכון “אפסית” (אג”ח בריבית חסרת סיכון) – אג”ח ממשלתי (של מדינת ישראל). כשנרצה להבין איזו תשואה הגיוני שנקבל מאיגרת חוב קונצרנית כלשהי, נחפש ונשווה אותה לאיגרת חוב ממשלתית דומה כך שאם אנחנו מסתכלים על איגרת חוב קונצרנית צמודה למדד, ההשוואה תהיה לאג”ח ממשלתי צמוד מדד, לאורך אותה התקופה ושהחזרי הקרן יהיו כמה שיותר זהים. הבעיה, שרוב אגרות החוב הממשלתיות מחזירות 100% מהקרן בסוף התקופה ואילו רוב אגרות החוב הקונצרניות מחזירות את הקרן לאורך חיי התקופה כך שההשוואה לא תמיד תהיה זהה.
אז איך משווים?
בדיוק בשביל זה המח”מ נכנס לתמונה. המח”מ עושה שיקלול לכל התנאים שאמרנו. הוא משקלל את כל מועדי התשלומים (ריבית והקרן) ונותן לנו אינדיקציה תוך כמה זמן בערך נקבל את הכסף שלנו חזרה. לכן, אם אנחנו מסתכלים על אג”ח קונצרני צמוד מדד עם מח”מ 4, נחפש אג”ח ממשלתי צמוד מדד עם מח”מ הכי קרוב ל 4. ההשוואה הזאת תקפה גם בין אגרות חוב קונצרניות לקונצרניות (נשווה את המח”מים שלהן). חשוב להשוות אגרות חוב מאותו הסקטור בכדי שהסיכון הגלום יהיה כמה שיותר זהה. אין טעם להשוות אג”ח קונצרני של חברת נדל”ן לאג”ח קונצרני של שופרסל, הן הסיכונים והן הסקטור שונים במהותם.
מיסוי
המיסוי של אגרות חוב ממשלתיות צמודות ואגרות חוב ממשלתיות שיקליות הוא שונה. באג”ח ממשלתי שיקלי ובמק”מ המיסוי הוא 15% מהרווח הנומינלי ובאג”ח ממשלתי צמוד המיסוי הוא 25% מהרווח הריאלי. באגרות חוב קונצרניות המיסוי הוא 25% מהרווח הריאלי.
עד כאן הבסיס, ניפגש בפרק הבא.
בלוג זה נוצר בכדי ללמד, להעשיר ולחלוק את רעיונותיי ואת דעותיי האישיות בלבד. אין בנכתב המלצה לפעולה והמידע הינו אינפורמטיבי ולימודי בלבד – כל העושה שימוש בתכנים / רעיונות המועלים בפוסט זה עושה זאת על דעת עצמו ואחריותו הבלעדית.